海外宏观经济表现、美联储货币政策预期以及地缘政治局势等是影响贵金属价格走势的重要因素。在美国经济“软着陆”的货币宽松预期修正因素的影响下，黄金价格短期或高位震荡，白银价格将跟随黄金价格走势。


　　美国失业率数据降至4.1%


　　在9月份的美联储利率决议声明中，美联储官员关注的焦点已从通胀转向就业市场。政策声明更多强调美国就业市场的降温，支持最大化就业成为优先目标，因此，美国劳动力市场表现将是美联储行动的重要参考指标。


　　最新数据表明，美国劳动力市场热度不减。10月4日，美国劳工统计局公布的数据显示，9月份，美国新增非农就业大幅回升至25.4万人，超过市场预期的15万人；7—8月份，累计上修7.2万人。从分部门来看，服务业为主要贡献部门，政府部门就业下降，商品部门受耐用品制造业提振有所反弹。9月份，私有化部门新增非农较8月份回升9.5万人，至25.4万人；服务部门新增就业回升9.3万人，是主要贡献部门；除运输仓储、金融活动业之外，其他服务部门就业人数均边际回升。


　　美国失业率回落至4.1%，优于预期的4.2%，为2024年6月份以来新低；美国就业市场增长势头强劲，这也影响到了美国工资水平，平均时薪同比和环比增幅均高于预期。9月份，美国平均每小时工资同比增长4%，为5月以来的最高，预期增长3.8%，前值为增长3.8%。美国9月份平均每小时工资环比增长0.4%，预期增长0.3%，前值为0.4%，劳动参与率维持在62.7%；周均工作时长小幅降至34.2小时，不及预期的34.3，前值为34.3小时。9月份，新增非农就业超预期回升佐证了美国经济的韧性，与近期初请失业金人数的持续回落一致，增强了市场对美国经济“软着陆”的预期，也降低了美联储超预期宽松的必要性。该数据发布后，美债长短端利率大幅反弹，美元指数反弹至102以上，美股反弹，贵金属价格小幅下挫。


　　除非农就业报告外，其他统计指标也显示劳动力市场有较强韧性。8月份，JOLTS职位空缺数反弹33万，至804万，企业裁员人数下降；9月份首次申领失业金人数稳定，月均值从8月份的23.1万人回落至22.4万人；ADP就业人数从10.3万反弹至14.3万。数据发布过程中，市场对美联储降息预期逐步受到压制，美债利率反弹。


　　美联储年内降息或为50个基点


　　美联储9月份如期降息50个基点，将联邦基金利率目标区间从5.25%~5.5%调低至4.75%~5%。上一次美联储降息是在2020年3月份，这意味着美联储两次降息已经相隔了四年半之久。9月份的点阵图显示，半数美联储官员认为今年年内还有两次25个基点幅度降息、近半数官员认为还有1次25个基点幅度降息、1人认为还有3次25个基点幅度降息、2人认为已经降息到位。综合来看，今年年底，预计美国联邦基金利率的中位数约为4.4%，不到3次25个基点幅度的降息。但美联储利率决议公布后，期货市场定价美联储年内仍会降息75个基点。


　　由于9月份美国非农就业数据大幅回升降低了美联储超预期宽松的必要性，市场较强的降息预期将向美联储给出的指引靠拢。而劳动力市场的表现是当前美联储货币政策最为重要的关注因素，9月份超预期的数据缓解了美联储对就业市场放缓的担忧，年内大幅降息的可能性较低，除非今年四季度美国劳动力市场出现急剧恶化的情况，但目前来看，可能性也比较小。在高利率环境下，美国就业市场依然面临下行风险，在通胀维持偏弱走势的情况下，美联储有必要继续降息，推动货币政策正常化。但考虑到鲍威尔在9月份的FOMC会议以及美国全国商业经济协会年会上的表态，美联储后续降息将回到25个基点的基调，预计在未来经济数据不出现超预期恶化的情况下，美联储在11月份和12月份的会议上降息25个基点可能是基准情形。从长周期来看，根据9月份点阵图显示，美联储在2024年降息100个基点的基础上，2025年会延续降息100个基点，2026年会再降50个基点，美国联邦基金利率将达到2.9%，美联储降息周期或在2026年结束。因此，预计2025年美国货币政策仍将保持中性至偏紧。


　　关注10月份美国经济数据


　　美国经济分化延续，制造业偏稳，服务业超预期回暖，经济复苏变得越来越不平衡。随着制造业在9月份进一步陷入衰退，美国经济增长更多依赖于服务业。受订单激增和商业活动增强推动，美国9月份ISM非制造业PMI为54.9，为2023年2月份以来新高，预期为51.7，前值为51.5，连续第3个月扩张，且9月份的扩张速度创下2023年2月份以来最快。其中，新订单指数跃升6.4个点，至59.4，为2023年年初以来的最大单月涨幅。商业活动指数单月大涨6.6个点，升至59.9，创下4个月新高，数据表明，美国经济在三季度末表现稳健。但9月份就业指数从50.2降至48.1，陷入萎缩，表明企业对现有员工数量能够满足需求感到放心。


　　今年3月份，美国ISM制造业指数意外大幅好于预期，突破50大关，达到50.3，结束了连续16个月的制造业收缩，但从二、三季度的数据来看，美国制造业的单月扩张并未持续。受订单疲软和就业下降的影响，美国制造业活动在9月份连续第6个月萎缩，凸显制造业颓势的延续。9月份ISM制造业PMI录得47.2，预期为47.5，前值为47.2。其中，新订单指数为46.1，虽然较8月份的44.6有所改善、收缩幅度放缓，但仍深陷萎缩。新出口订单单月下降3.3个点，从48.6降至45.3，创下今年1月份以来最低，进一步恶化，凸显出口市场脆弱。产出指数大涨5个点，从8月份的44.8升至最新的49.8，不过仍处于萎缩区间。就业指数为43.9，前值为46，就业指数连续4个月收缩，与9月份服务业就业指数下滑一致。


　　随着美国经济数据陆续披露，美国经济整体呈现制造业偏稳、服务业超预期回暖、就业市场略有回升的状态，继续证伪美国经济衰退预期并确认美国经济“软着陆”的方向，后续需持续关注10月份美国经济数据表现，谨防海外经济数据重新恶化可能引发的衰退交易的升温。


　　白银价格弹性强于黄金


　　由于白银工业属性偏强，其价格弹性比黄金更大，易受宏观情绪的影响出现大涨或大跌。国庆节前一周中国政府密集发布的宽松政策对资本市场有明显提振作用，并带动白银价格攀升。国内A股市场在国内超预期宽松政策的推动之下大涨，大宗商品也受政策提振涨幅较明显，不排除国庆节后白银价格跟随工业金属再度上涨的可能。


　　世界白银协会预计，2024年，全球白银供给将下降1%，至31222吨。需求方面，预计工业用银将增长9%，主要由光伏行业用银驱动，2024年的白银供需缺口将扩大至6697吨。国内需求方面，8月份，国内珠宝零售额当月同比增速为-9.2%，降幅进一步扩大，由于内需不足，以及金银价格上涨，使实物首饰消费进一步疲软。工业需求方面，7月份，规模以上企业电子消费工业增加值同比增幅回落至13.4%，但依然维持相对高位，制造业景气度对白银工业需求仍有支撑。另外，8月份光伏太阳能电池产量同比增速为-9%，创2012年9月份以来最低水平，累计同比增速为12.6%，较7月份下滑5.6%。后期需持续关注全球制造业复苏的情况，但白银价格保持高位对相关工业需求仍有抑制。


　　综上所述，在美国经济“软着陆”和货币宽松预期修正的影响下，黄金价格短期或高位震荡，白银价格将跟随黄金价格走势。值得关注的是，由于中国财政政策持续发力和美国经济“软着陆”预期持续升温，白银的工业属性对其价格提振或更为明显，白银价格或整体表现强于黄金。从中长期来看，随着美联储降息周期的开启，以及中东地缘政治局势升温，不排除美国经济通胀压力卷土重来。因此，贵金属的抗通胀属性是长期提振其价格上涨的主要逻辑。